Свободный денежный поток

Содержание

Свободный денежный поток (Free Cash Flow). Что это такое и как его считать

Почти все компании в презентации к финансовым результатам за отчетный период указывают такой важный показатель, как «свободный денежный поток». Понимание принципов его расчета и того, для чего он используется, необходимо каждому инвестору.

Что такое FCF

Согласно определению FCF (Free Cash Flow) представляет собой денежные средства за определенный период, которыми компания располагает после инвестиций на поддержание или расширение своей базы активов (Capex). Это измерение финансовых показателей и здоровья компании.

Существует два типа свободного денежного потока: свободный денежный поток для фирмы (FCFF) и свободный денежный поток для акционеров (FCFE).

Свободный денежный поток (FCF) — это денежные потоки, доступные всем инвесторам в компании, включая акционеров и кредиторов.

Данный показатель не является стандартизированным бухгалтерским показателем, т.е. вы не сможете найти его в отчетности компании. Менеджмент компании может рассчитывать FCF отдельно и использует его для наглядности финансового положения компании. Чаще всего подсчитанный FCF можно найти в презентациях компании, пресс-релизе или анализе руководством финансового состояния и результатов деятельности компании (MD&A).

Существует 3 основных метода расчета FCF

Выбор способа расчета зависит от того, насколько глубоко вы хотите проанализировать денежные потоки компании и на каких данных производится расчет показателя (исторических или прогнозных).

1 способ — самый простой, рассчитанный на первичную оценку денежных потоков компании по фактическим данным:

FCF = Чистые денежные потоки, полученные от операционной деятельности — капитальные затраты (Capex).

То есть из полученных за период денег от основной деятельности мы вычитаем капитальные затраты на поддержание или расширение производства.

Рассчитаем свободный денежный поток за I квартал 2018 г. на примере компании «Северсталь».

Все значения расчета мы можем взять из отчета о движении денежных средств компании.

Капитальные затраты мы можем найти в отчете об инвестиционной деятельности. В данном случае они складываются из двух статей — Приобретение основных средств + приобретение нематериальных активов.

(В скобках подписана цифра, соответствующая строке в отчетности выше).

2 способ — более сложный, который более подробно раскрывает причины изменения свободного денежного потока:

FCF = EBITDA — налог на прибыль уплаченный — капитальные затраты (Capex) — изменения в оборотном капитале (NWC, Net working capital change)

То есть «грязный показатель» денежного потока (EBITDA) мы очищаем от налогов и изменения в оборотном капитале. Обратите внимание, что для расчета берутся именно фактически уплаченные налоги на прибыль, которые отражается в отчете о движении денежных средств компании. Это обусловлено тем, что FCF показывает реальные деньги, которые остаются в компании, в то время как уплаченные и бумажные налоги могут расходиться в несколько раз.

Что касается изменения в оборотном капитале, то каждый период компания должна поддерживать чистые оборотные активы, чтобы заниматься своей операционной деятельностью. Если она захочет увеличить выручку, она вынуждена будет увеличивать оборотный капитал, что в свою очередь требует привлечение дополнительных денежных средств из операционного потока на приобретение дополнительных активов.

Изменение в оборотном капитале также берется из отчета о движении денежных средств, тем не менее, компании не всегда его приводят в нем. Тогда мы можем посчитать NWC change самостоятельно из баланса компании, путем подсчета изменений оборотных активов и обязательств относительно предыдущего периода.

Расчет FCF вторым способом для компании «Северсталь»:

Получился результат больше, чем в первом случае. Не забываем, что EBITDA может содержать неденежные статьи, на которые необходимо корректировать свободный денежный поток.

3 способ подобен второму методу, но используется для прогнозных целей:

FCF = EBIT*(1-tax) + амортизация — капитальные затраты — изменения в оборотном капитале

Данный метод отличается от предыдущего исключительно учетом налогов. Поскольку он используется в целях прогнозирования, мы не знаем какими будут реально уплаченные налоги. Тогда в рамках метода используется эффективная средняя налоговая ставка (tax), рассчитанная на исторических данных.

Перечисленные формулы — это базовые формулы в классическом понимании. На практике расчет FCF корректируется разовые или неденежные статьи. Примерами могут служить вычеты, связанные с поступлениями в пенсионный фонд компании, или покупка других бизнесов (она не является частью капитальных затрат).

Таким образом, для каждой фирмы необходимо модернизировать стандартные формулы, чтобы учесть все моменты, связанные с компанией, а также страновыми или отраслевыми особенностями.

В презентации компании «Северсталь» можно найти подробный расчет показателя FCF:

Менеджмент компании отклоняется от классической формулы и вычитает выплаченные проценты (interest paid), а также прочие корректировки (other adjustments). Таким образом, в теоретическом понимании это больше похоже на показатель FCFE, о котором мы поговорим дальше.

Зачем нужен показатель FCF

Теперь давайте разберемся, зачем всем так нужен этот показатель FCF и почему большинство западных компаний привязывают дивидендные выплаты именно к нему.

Свободный денежный поток отражает ту сумму денег, которые зарабатывает компания от операционной деятельности. В отличие от прибыли FCF показывает, насколько компания умеет генерировать денежные потоки (исключает бумажные доходы), которые могут быть направлены на следующие цели:

1. Выплата дивидендов

2. Выкуп акций с биржи (Buyback)

3. Погашение долга

4. Сделки M&A, скупка непрофильных активов

5. Сбережение денег на балансе

Напомним, один из способов оценки справедливой стоимости компании — это модель DCF (дисконтированных бедующих денежных потоков компании). То есть FCF и его динамика определяет рыночную стоимость акций компании, поскольку чем значительней денежные потоки, тем больше оснований у инвесторов рассчитывать на большие дивиденды (существуют исключения).

Тем не менее, многие компании придерживаются последнего варианта, поскольку боятся, что, если начнут увеличивать дивидендные выплаты, то в скором времени столкнуться с проблемами ликвидности.

Не стоит думать, что FCF это западный показатель, не пригодный для российских реалий. Он является концептуальным, и его смысл не теряется ни при каких обстоятельствах. Однако, если компания отчитывается только по РСБУ, рассчитать его будет гораздо сложнее.

Показатель FCFE (Free cash flow to equity)

FCFE — это разновидность свободного денежного потока, который показывает сколько от FCF приходится на акционеров. Это значение достаточно условная оценка, поскольку акционеры получают лишь дивиденды.

Основное различие между FCFF и FCFE заключается в том, что из FCFF вычитается часть денег, принадлежавшая кредитором. Формула данного показателя выглядит следующим образом:

FCFE = FCF — проценты уплаченные — (долг погашенный за период — долг выпущенный за период)

То есть, если компания нарастила долг за период, то она увеличила свободный денежный поток, которым могут распоряжаться акционеры. Показатель FCFE показывает сумму денег за период, которые акционеры могут использовать для своих нужд (выплата дивидендов, buyback) без вреда для операционной деятельности компании.

Уплаченные проценты мы также можем найти в отчете о движении денежных средств. Изменение долга находится либо в разделе финансовой деятельности ОДДС, либо отражается как изменение суммарного долга из баланса компании к предыдущему периоду.

Для компании «Северсталь» показатель FCFE равен:

Однако показатель свободного денежного потока, приходящегося на акционеров, имеет свои недостатки:

1. FCFE гораздо волатильней во времени, а следовательно менее предсказуем в финансовом моделировании.

2. Большое значение на показатель FCFE оказывает изменение долга за период. Проблема в том, что чаще всего компания не может использовать долг в любых целях (за исключением кредитных линий). Обычно существуют жесткие условия, которые ограничивают менеджмент компаний использовать привлеченные деньги, например, для выплаты дивидендов. В противном случае кредиторы имеют право вето.

Хоть показатель FCFE является больше теоретическим, но он также полезен как FCFF для анализа финансовой деятельности компании.

Открыть счет

БКС Брокер

Свободный денежный поток

Актуально на: 26 января 2018 г.

О чистом денежном потоке организации и его определении по данным бухгалтерской отчетности мы рассказывали в нашей консультации. А что понимается под свободным денежным потоком?

Что такое свободный денежный поток?

Свободный денежный поток – это доступный инвесторам (кредиторам и собственникам) организации ее чистый денежный поток от операционной (текущей) деятельности за вычетом налогов и чистых инвестиций в основной и оборотный капитал. В противовес показателю «Чистая прибыль (убыток)» в Отчете о финансовых результатах показатель свободного денежного потока характеризует реальный объем «живых» денег, которые могут быть доступны инвесторам. Считается, что это те деньги, которые можно изъять из компании без последствий для нее. Именно поэтому показатель свободного денежного потока для многих инвесторов может оказаться даже более привлекательным индикатором, чем чистая прибыль. Ведь известно, что наличие чистой прибыли в организации вовсе не означает, что ей будет соответствовать сумма денежных средств. Прибыль может оказаться давно «съеденной», в т.ч. в результате капвложений.

При оценке свободных денежных потоков организации их обычно анализируют как с точки зрения всей компании (ее собственного и заемного капитала), так и с точки зрения лишь собственного капитала фирмы.

В первом случае речь идет о свободном денежном потоке фирмы (FCFF – Free Cash Flow to the Firm), а во втором – о свободном денежном потоке на собственный капитал (FCFE – Free Cash Flow to Equity).

При этом, в частности, формула расчета свободного денежного потока на собственный капитал может выглядеть так:

Rate this post

Свободный денежный поток известный, как «Free Cash Flow» является одним из важнейших показателей эффективности работы компании. Давайте рассмотрим его более подробно, что он показывает, как рассчитывается, его виды.

Оглавление
1. Что такое свободный денежный поток простыми словами
2. Формула для расчета Free Cash Flow — 3 варианта
3. Чистый денежный поток
4. Виды FCF
— FCFF
— FCFE

1. Что такое свободный денежный поток простыми словами

Свободный денежный поток (от англ. «Free Cash Flow») — это деньги, которыми остаются у компании после всех операционных трат (Capex), налогов, инвестиций и других расходов. Часто пишут в сокращенном виде «FCF» или «СДП».

Положительный Free Cash Flow является показателем эффективности управления компанией и работы бизнеса в целом. Если изъять эти деньги у компании, то это никак не повлияет на текущую её деятельность. Чаще всего эти деньги рассматривают для выплаты дивиденда акционерам, но по факту они могут направляться на другие важные задачи бизнеса.

На что могут быть потрачен свободный денежный поток

  1. Выплата дивидендов
  2. Байбэк (обратный выкуп акций с биржи)
  3. Погашение долга
  4. Инвестиции в активы (ценные бумаги, акции, облигации)
  5. Сбережение денег на будущее

Однако с другой стороны, отрицательный денежный поток еще не говорит о том, что бизнес работает неэффективно. Вполне возможно, что вся прибыль реинвестируется обратно в производство и расширение бизнеса. Так может продолжаться не один год. Примером таких ситуаций являются крупнейшие ритейлы Магнит и Лента. При этом курс их акций за это время стремительно вырос.

Примечание

Этот показатель не является стандартизированным бухгалтерским.

  • Cash flow — что это такое

2. Формула для расчета Free Cash Flow — 3 варианта

Существует три способа расчета свободного денежного потока. Все данные берутся из стандартных отчетностей компании по РСБУ или МСФО.

Формулы Free Cash Flow

Вариант №1

FCF = —
Free Cash Flow = Operating Cash Flow – Capital Expenditures

Вариант №2

FCF = EBITDA — — —

Вариант №3

FCF = EBIT*(1 — налоги) + — — Примечание

Разовые поступления от продажи не включаются в расчет. Они указываются в отчетных документах в отдельном разделе «Движение денежных средств от инвестиционной деятельности».

Будущая стоимость компании

Free Cash Flow лежит в одном из способов оценки будущей капитализации компании. Эта модель основана на дисконтирование бедующих денежных потоков компании. Идея в том, что положительный FCF позволяет рассчитывать на будущее дивиденды держателям акций.

3. Чистый денежный поток (Net Cash Flow)

Чистый денежный поток (по англ. «Net Cash Flow», NCF) определяется как сумма положительных и отрицательных операций. Формируется из трех составляющих:

NCF = CFO + CFF + CFI

Где

  1. CFO — операционной деятельности (Cash Flow from operating activities, CFO или Operating Cash Flow, OCF). Прибыль от основной деятельность компании. Здесь уже включена амортизация, дебиторская и кредитная задолженность и другие пассивы и активы
  2. CFI — инвестиционная деятельность (Cash Flows from investing activities, CFI). Инвестиции в модернизацию, расширение бизнеса.
  3. CFF — финансовая деятельность (Cash Flows from financing activities, CFF). Выплаты дивидендов, выплаты кредитов, обратный выкуп акций, другие финансовые операции.

4. Два вида свободного денежного потока

FCF делится на вида:

  1. FCFF
  2. FCFE

Давайте расскажем в чем особенность каждого.

4.1. Свободный денежный поток фирмы (Free Cash Flow to Firm)

Free Cash Flow to Firm (FCFF) — это совокупные денежные средства после уплаты расходов, налогов, но до осуществления выплат процентов и общего долга.

Является общим денежным потокам, доступный как собственникам, так и внешним кредиторам фирмы.

Формула FCFF FCFF = –

FCFF может быть отрицательным.

4.2. Свободный поток на свой капитал (Free Cash Flow to Equity)

Free Cash Flow to Equity (FCFE) — денежные средства, которые остаются после выплаты налогов, погашения всех внешних долгов и оплаты операционных расходов предприятия. Другими словами это свободный денежный поток для акционеров.

Формула FCFE FCFE = – – +

Расчет показателя проводится с учетом чистой прибыли предприятия (Net Income).

Основное различие между FCFF и FCFE заключается в том, что из FCFF вычитается часть денег, принадлежавшая кредитором.

Свободный денежный поток (cash flow)

Главной целью работы любого предприятия является получение прибыли. В дальнейшем показатель прибыли отражается в специальном налоговом отчете о финансовых результатах — именно он указывает на то, насколько эффективна работа предприятия. Однако фактически прибыль лишь частично отображает результаты работы компании и может вовсе не давать представления о том, какое количество денег на самом деле бизнес зарабатывает. Полную информацию по этому вопросу можно узнать только из отчета о движении денежных средств.

Чистая прибыль не может отразить полученные в реальном выражении средства — суммы на бумаге и банковском счете компании это разные вещи. По большей части в отчете данные не всегда фактические и нередко носят чисто номинальный характер. К примеру, переоценка курсовой разницы или амортизационные отчисления не приносят реальных денежных средств, а ожидаемый платеж за проданный товар может фигурировать как прибыль, даже если деньги еще не получены от покупателя товара.

Важно еще и то, что компания расходует часть прибыли на финансирование текущей деятельности, а именно на постройку новых заводских корпусов, цехов, торговых точек — в отдельных случаях такие расходы существенно превышают чистую прибыль организации. В результате всего этого общая картина может быть вполне благоприятной и по чистой прибыли предприятие может быть вполне успешным — а на самом деле фирма будет терпеть серьезные убытки и не получать той прибыли, которая указана на бумаге.

Выполнить правильный расчет прибыльности компании и оценить реальный уровень заработка (а также взглянуть на бизнес со стороны потенциального инвестора) помогает свободный поток денежных средств. Денежный поток можно определить как имеющиеся в свободном распоряжении средства компании после уплаты всех надлежащих расходов или как деньги, которые возможно вывести из бизнеса без ущерба для последнего. Получить данные для расчета денежных потоков можно из отчета компании по формам РСБУ или МСФО.

Типы денежных потоков

Существует три типа денежных потоков, причем каждый вариант имеет свои особенности и порядок расчета. Свободный поток денежных средств бывает:

  • от операционной деятельности – показывает объем денежных средств, которые фирма получает от своего бизнеса. Этот показатель включает: амортизацию (со знаком минус, хотя реально средства не расходуются), изменение дебиторской и кредитной задолженности, а также складских запасов — и кроме того другие пассивы и активы, если они присутствуют. Результат обычно отображается в графе «Чистые денежные средства от основной / операционной деятельности». Обозначения: Cash Flow from operating activities, CFO или Operating Cash Flow, OCF. Кроме того, это же значение обозначают и просто денежным потоком Cash Flow;

  • от инвестиционной деятельности – иллюстрирует денежный поток, направленный на развитие и поддержание своего бизнеса. К примеру, сюда относится модернизация / покупка оборудования, цехов или зданий — поэтому например у банков этот пункт обычно отсутствует. На английском эта графа обычно называется Capital Expenditures (капитальные расходы, CAPEX), а инвестиции могут включать не только вложения «в себя», но и быть направленными на покупку активов других компаний, например акций или облигаций. Обозначается как Cash Flows from investing activities, CFI;
  • от финансовой деятельности — позволяет проанализировать оборот финансовых поступлений по всем операциям, таким как получение или возврат задолженности, выплата дивидендов, выпуск или обратная покупка акций. Т.е. эта графа отражает ведение компанией бизнеса. Отрицательное значение по долгам (Net Borrowings) означает их погашение компанией, показатель меньше нуля по акциям (Sale/Purchase of Stock) показывает их скупку. И то, и другое характеризует компанию с хорошей стороны. В зарубежной отчетности обозначается как Cash Flows from financing activities, CFF

Отдельно можно остановиться на акциях. Как определяется их стоимость? Через три составляющие: в зависимости от их числа, реальной прибыли компании и рыночных настроений в ее отношении. Дополнительная эмиссия акций приводит к падению цены каждой из них, поскольку ценных бумаг стало больше, а результаты компании за время выпуска скорее всего не менялись или изменились незначительно. И наоборот — если компания выкупает свои акции, то их стоимость будет распределена между новым (меньшим) количеством бумаг и цена каждой из них поднимется.

Условно, если имелось 100 000 акций по цене 50 долларов за штуку и компания выкупила 10 000, то оставшиеся 90 000 бумаг должны стоить примерно 55.5 долларов. Но рынок есть рынок — переоценка может произойти не сразу или на другие величины (например, статья в крупном издании о подобной политике компании способна стать причиной заметного роста ее котировок).

Ситуация с долгами неоднозначная. С одной стороны хорошо, когда компания уменьшает свою задолженность. С другой, грамотно расходуемые кредитные средства могут вывести компанию на новый уровень — главное, чтобы долгов не было слишком много. Например, у известной компании Магнит, которая активно росла несколько лет подряд, свободный денежный поток стал положительным лишь в 2014 году. Причина — развитие за счет кредитов. Возможно, при исследовании стоит выбрать для себя какую-то границу максимального долга, когда риски банкротства начинают перевешивать риск успешного развития.

При суммировании всех трех показателей формируется чистый денежный поток — Net Cash Flow. Т.е. это разница между притоком (поступлением) денег в компанию и их оттоком (расходованием) в определенном периоде. Если речь идет об отрицательном свободном денежном потоке, то он указывается в скобках и говорит о том, что компания теряет средства, а не зарабатывает их. При этом для выяснения динамики лучше сравнить ежегодные, а не квартальные показатели компании, чтобы избежать сезонного фактора.

Как денежные потоки используются для оценки компаний?

Чтобы составить впечатление о компании, необязательно считать Net Cash Flow. Величина свободного денежного потока также позволяет выполнить оценку бизнеса при помощи двух подходов:

  • исходя из стоимости компании, принимая в учет собственный и заемный (ссудный) капитал

  • с учетом только собственного капитала

В первом случае осуществляется дисконтирование всех денежных потоков, воспроизводимых существующими источниками заемных или собственных средств. При этом ставка дисконтирования принимается как стоимость привлеченного капитала (WACC).

Второй вариант предусматривает расчет стоимости не всей компании, а только ее небольшой части — собственного капитала. С этой целью выполняется дисконтирование собственного капитала FCFE после того, как были выплачены все долги компании. Рассмотрим эти подходы подробнее.

Свободный денежный поток на собственный капитал — FCFE

FCFE (free cash flow to equity) – это обозначение количества денег, оставшихся из полученной прибыли после выплаты налогов, всех долгов и расходов на операционную деятельность предприятия. Расчет показателя проводится с учетом чистой прибыли предприятия (Net Income), к данной цифре прибавляется амортизация. После этого вычитаются капитальные затраты (возникающие в связи с модернизацией и / или покупкой нового оборудования). Итоговая формула расчета показателя, определяемого после уплаты займов и оформления ссуд, выглядит следующим образом:

FCFE = Чистый денежный поток от операционной деятельности – Капитальные затраты – Выплата займов + Оформление новых ссуд

Свободный денежный поток фирмы — FCFF

FCFF (free cash flow to firm) обозначает средства, которые остаются после выплаты налоговых сумм и вычета капитальных расходов, но до проведения платежей по процентам и общему долгу. Чтобы рассчитать показатель, необходимо использовать формулу:

FCFF = Чистый денежный поток от операционной деятельности – Капитальные затраты

Следовательно FCFF, в отличие от FCFE, вычисляется без учета всех займов и выданных ссуд. Именно его обычно имеют в виду под свободным денежным потоком (Free Cash Flow, FCF). Как мы уже отмечали, денежные потоки вполне могут быть отрицательными.

Пример расчета денежных потоков

Для того, чтобы самостоятельно рассчитать денежные потоки для какой-либо компании, нужно воспользоваться ее финансовой отчетностью. Например, у компании Газпром она находится тут: http://www.gazprom.ru/investors. Заходим по ссылке и выбираем внизу страницы подпункт «вся отчетность», где можно увидеть отчеты с 1998 года. Находим нужный год (пусть будет 2016) и идем в раздел «Консолидированная финансовая отчетность МСФО». Ниже выдержка из отчета:

1. Рассчитаем свободный денежный поток на капитал.

FCFE = 1 571 323 — 1 369 052 — 653 092 — 110 291 + 548 623 + 124 783 = 112 294 млн. рублей осталось в распоряжении компании после выплаты налогов, всех долгов и капитальных расходов (затрат).

2. Определим свободный денежный поток фирмы.

FCFF = 1 571 323 — 1 369 052 = 202 271 млн. рублей – данный показатель показывает сумму за вычетом налогов и капитальных расходов, но до проведения платежей по процентам и общему долгу.

P.S. В случае американских компаний все данные как правило можно найти на сайте https://finance.yahoo.com. Вот для примера данные самой компании Yahoo во вкладке «Financials»:

Заключение

В общем виде денежный поток можно понимать как свободные средства компании и рассчитывать его как с учетом заемного и ссудного капитала, так и без него. Положительный cash flow компании свидетельствует об прибыльном бизнесе, особенно если растет из года в год. Тем не менее любой рост не может быть бесконечным и упирается в естественные ограничения. В свою очередь отрицательный cash flow может быть даже у устойчивых компаний (Лента, Магнит) — в его основе обычно лежат большие займы и капитальные затраты, которые при грамотном использовании могут, однако, дать весомую будущую прибыль.

Разделив рыночную капитализацию компании на величину свободного денежного потока фирмы, получим коэффициент P/FCF. Капитализацию (Market Cap) нетрудно найти на yahoo или morningstar. Значение меньше 20 обычно говорит о хорошем бизнесе, хотя любой показатель следует сравнить с конкурентами и при возможности с отраслью в целом.

Свободный денежный поток — реальная прибыль компании

Прибыль компании, которая показана в отчете о прибылях и убытках по идее должна быть показателем эффективности ее работы. Однако на самом деле чистая прибыль лишь частично связана с деньгами, которые компания получает в реальном выражении. Сколько на самом деле бизнес зарабатывает денег можно узнать из отчета о движении денежных средств.

Дело в том, что чистая прибыль не в полной мере отражает полученные в реальном выражении деньги. Часть статей в отчете о прибылях и убытках чисто «бумажные», например амортизация, переоценка активов за счет курсовых разниц, и не приносят реальных денег. Кроме того компания тратит часть прибыли на на поддержание своей текущей деятельности и на развитие (капитальные затраты) — например, строительство новых цехов и заводов. Иногда эти затраты могут даже превышать чистую прибыль. Поэтому компания на бумаге может быть прибыльной, но в реальности терпеть убытки. Оценить, сколько на самом деле компания зарабатывает денег, помогает денежный поток. Денежные потоки компании отражаются в отчете о движении денежных средств.

Денежные потоки компании

Есть три типа денежных потоков:

  • от операционной деятельности — показывает сколько денег получила компания от своей основной деятельности
  • от инвестиционной деятельности — показывает движение денежных средств, направленных на развитие и поддержание текущей деятельности
  • от финансовой деятельности — показывает движение денежных средств по финансовым операциям: привлечение и выплата долгов, выплата дивидендов, выпуск или обратный выкуп акций

Суммирование всех трех статей дает чистый денежный поток — Net Cash Flow. В отчете он указывается как Чистое увеличение/уменьшение денежных средств и их эквивалентов. Чистый денежный поток может быть как положительным, так и отрицательным (отрицательный указывается в скобках). По нему можно судить зарабатывает компания деньги или теряет их.

Теперь поговорим о том, какие денежные потоки используются для оценки компании.

Существуют два основных подхода к оценке бизнеса — с точки зрения стоимости всей компании, с учетом как собственного, так и заемного капитала, и с учетом стоимости только собственного капитала.

В первом случае дисконтируются денежные потоки, генерируемые всеми источниками капитала — собственными и заемными, ставка дисконтирования при этом берется как стоимость привлечения совокупного капитала (WACC). Денежный поток, генерируемый всем капиталом, называется свободный денежный поток фирмы FCFF.

Во втором случае рассчитывают стоимость не всей компании, а только ее собственного капитала. Для этого дисконтируют свободный денежный поток на собственный капитал FCFE — после выплаты платежей по долгам.

FCFE — свободный денежный поток на собственный капитал

FCFE — это количество денег, оставшихся из прибыли после уплаты налогов, платежей по долгам и расходов на поддержание и развитие операционной деятельности компании. Расчет свободного денежного потока на собственный капитал FCFE начинается с чистой прибыли компании (Net Income), значение берется из отчета о прибылях и убытках.

К ней прибавляется амортизация, истощение и износ (Depreciation, depletion and amortization ) из отчета о прибылях и убытках или из отчета о движении денежных средств, так как по сути этот расход существует только на бумаге, и в реальности деньги не уплачивается.

Далее вычитаются капитальные затраты (Capital expenditures) — это расходы на обслуживание текущей деятельности, модернизация и приобретение оборудования, строительство новых объектов и прочее. CAPEX берется из отчета об инвестиционной деятельности.

Что-то компания инвестирует в краткосрочные активы — для этого рассчитывается изменение суммы оборотного капитала (Net working capital). Если оборотный капитал возрастает, денежный поток сокращается. Оборотный капитал определяется как разница между текущими (оборотными) активами и краткосрочными (текущими) обязательствами. В данном случае необходимо использовать неденежный оборотный капитал, то есть корректировать величину текущих активов на величину денежных средств и их эквивалентов.

Для более консервативной оценки неденежный оборотный капитал считается как (Запасы+Дебиторская задолженность — Кредиторская задолженность последнего года) — (Запасы+Дебиторская задолженность — Кредиторская задолженность предыдущего года), цифры берутся из бухгалтерского баланса.

Помимо выплаты старых долгов, компания привлекает новые, это тоже влияет на величину денежного потока, поэтому необходимо посчитать разницу между платежами по старым долгам и получением новых кредитов (net borrowings), цифры берутся из отчета о финансовой деятельности.

Общая формула расчета свободного денежного потока на собственный капитал имеет вид:

FCFE = Чистая прибыль+Амортизация-Капитальные затраты+/-Изменение оборотного капитала — Погашение займов + Получение новых займов

Однако амортизация — это не единственный «бумажный» расход, уменьшающий прибыль, могут быть и другие. Поэтому можно использовать другую формулу с использованием денежного потока от операций, который уже включает в себя чистую прибыль, коррекцию на неденежные операции (в том числе амортизацию), и изменения оборотного капитала.

FCFE = Чистый денежный поток от операционной деятельности – Капитальные затраты — Погашение займов + Получение новых займов

Попробуем посчитать СДП для компании Лукойл на основе отчета о движении денежных средств. FCFE = 15568-14545-1698+3940=3265.

FCFF — свободный денежный поток фирмы

Сводобный денежный поток фирмы — это средства, которые остаются после выплаты налогов и капитальных затрат, но до вычета платежей по процентам и долгу. Для расчета FCFF берется операционная прибыль (EBIT), из нее вычитаются налоги и капитальные затраты, как это делается при расчете FCFE.

FCFF = Посленалоговая операционная прибыль (NOPAT) + Амортизация — Капитальные затраты +/- Изменение оборотного капитала

Или вот формула попроще:

FCFF = Чистый денежный поток от операционной деятельности – Капитальные затраты

FCFF для компании Лукойл будет равен 15568-14545=1023.

Денежные потоки могут быть отрицательными, если компания убыточна или капитальные затраты превышают прибыль. Основная разница между этими величинами в том, что FCFF рассчитывается до уплаты/получения долгов, а FCFE после.

Прибыль собственника — Owner`s earnings

Уоррен Баффет в качестве денежного потока использует то, что он называет прибылью собственника. Он писал об этом в своем обращении к акционерам Berkshire Hathaway в 1986 году. Прибыль собственника рассчитывается как чистая прибыль плюс амортизация и износ и прочие неденежные операции минус среднегодовая сумма капитальных затрат на основные средства, которые требуются для сохранения долгосрочной конкурентной позиции и объемов. (Если бизнес требует дополнительного оборотного капитала для сохранения своей конкурентной позиции и объемов, его прирост тоже должен быть включен в капитальные расходы).

Считается, что прибыль собственника — самый консервативный метод оценки денежного потока.

Прибыль собственника = Чистая прибыль+Амортизация и износ+Прочие неденежные операции -Капитальные затраты (+/- Дополнительный оборотный капитал)

По сути свободный денежный поток — это те деньги, которые можно совершенно безболезненно изъять из бизнеса, не боясь, что он потеряет свои позиции на рынке.

Если сравнить все три параметра компании Лукойл за последние 4 года, то их динамика будет выглядеть так. Как видно из графика, все три показателя падают.

Денежный поток — это те деньги, которые остаются у компании после всех необходимых расходов. Их анализ позволяет понять, сколько на самом деле зарабатывает компания, и сколько на самом деле у нее остается денежных средств для свободного распоряжения. ДП может быть как положительным, так и отрицательным, если компания тратит больше, чем зарабатывает (например у нее большая инвестиционная программа). Однако отрицательный ДП не обязательно говорит о плохом положении. Текущие большие капитальные расходы могут вернуться в разы большей прибылью в будущем. Положительный ДП говорит о прибыльности бизнеса и его инвестиционной привлекательности.